La existencia de ventajas competitivas es uno de los focos de atención de la inversión en valor. En el siguiente vídeo te dejo una introducción a las mismas basada en el libro El pequeño libro que genera riqueza de Pat Dorsey.
En defensa del análisis técnico
La moda de la inversión value y la visibilidad mediática que nuevos gestores y productos reciben en los últimos tiempos, ha hecho que aparezca una nueva legión de inversores particulares que se autodenominan “de valor”. Es curioso además, que toda esta nueva ola aparece justo cuando -a juicio de los gestores más reconocidos- más complicado está siendo encontrar valor. Sin duda antes o después el mercado acabará templando las cosas. Será entonces hora de hacer balance, pues sólo se pueden enjuiciar los verdaderos arrestos de un inversor en valor cuando el mercado se pone feo.
Y son precisamente muchos de estos nuevos inversores particulares los más beligerantes en sus posiciones en contra del análisis técnico. Probablemente una visión un tanto limitada más allá de los preceptos conceptuales que la inversión value adoctrina. Entraré en ello más adelante...
Pero antes déjame que aclare algo. No haré en estas líneas valoraciones sobre el uso que del análisis técnico puedan hacer supuestos formadores, mentores, gestores u otras especies. Atacar al análisis técnico por el uso que de él se hace y en defensa de hipotéticos incautos me parece una actitud paternalista, sólo propia del Estado. Somos mayorcitos y la información está hoy en día a disposición de todos. Dejemos que el mercado actúe y ponga las cosas en su sitio.
Dicho lo cual, a continuación te expongo mi opinión sobre el asunto.
¿Tiene sentido?
¿Tiene sentido?
¿Qué es el análisis técnico? Algunos dicen que es "eso de los grafiquitos y dibujar líneas” que no sirve para nada, otros que es el único enfoque que te hará acariciar el santo grial de la rentabilidad consistente.
Para llegar a una postura algo más limpia voy a tirar de “manual”. En el libro de 1948 Technical Analysis of Stock Trends de Robert Edwards y John Magee (sí, también los técnicos tienen a sus Graham particulares), se afirma que el enfoque técnico se refiere al estudio de la acción del mercado en sí misma. Según los autores, el análisis técnico es la ciencia -quizás con eso de “ciencia” se pasaron de frenada- de recopilar, normalmente en forma de gráfico, la historia de los precios y volúmenes para intentar deducir cual será la tendencia más probable. Consideran además que es totalmente inútil asignar un valor intrínseco a cualquier acción, pues la divergencia entre el valor de la misma y su precio es la norma en el mercado y el único hecho cierto es que el valor real queda determinado únicamente por la interacción de la oferta y la demanda que reflejan las transacciones consumadas.
Creo que con esto tenemos un buen punto de partida: mercado eficiente y oferta/demanda. A partir de aquí las cosas se empezaron a desarrollar: niveles, patrones, figuras, velas japonesas, indicadores, proyecciones, VSA, order flow… Como te puedes imaginar -y de ahí la eterna discusión- todo esto está en las antípodas de la concepción value: mercado ineficiente y valor de activos/flujos de caja.
Ya me he declarado en contra de la existencia de la teoría de los mercados eficientes. Así que, si soy coherente, debería argumentar en contra de todo lo que huela a análisis técnico. Y efectivamente creo que desde un punto de vista teórico el concepto de la inversión en valor es totalmente inexpugnable. Si acudes a la bolsa a comprar empresas lo que realmente importa es el negocio de esas empresas. Graham daba una definición notoria de lo que es una operación de inversión: “aquélla que, después de realizar un análisis exhaustivo, promete la seguridad del principal y un adecuado rendimiento”. Eso sólo se consigue comprando empresas a precios baratos o empresas a precios justos a las que se les presupone cierto crecimiento. En cualquier caso, sí o sí, la clave está en el análisis que determina si un precio es barato o justo, algo que por definición nos lleva al estudio del negocio.
Por todo, para mí, en el marco de la inversión contemplada como tal y desde un enfoque estricto, el análisis técnico no tiene ningún sentido.
Pero...
Pero...
El argumentario de los detractores del análisis técnico suele pasar por alto que están contemplando unas “herramientas” dentro de un marco en el que seguramente no tiene sentido utilizarlas. Si planteamos la construcción de una cartera a modo de inversión, implícitamente asumimos la existencia de un capital, unos plazos y unos riesgos. Así Alvaro Guzmán decía lo que decía hace no demasiado tiempo. Efectivamente en su terreno de juego el análisis técnico habría que tirarlo a la basura, pues es más un estorbo que una ayuda.
Pero, ¿qué pasa si ese terreno de juego es diferente?. ¿Qué ocurre si alguien no está dispuesto a asumir caídas del 50% en su inversión como dice Paramés? ¿Qué hacemos cuando volatilidad sí que es riesgo? ¿Y cuando no nos consuela que los potenciales de revalorización de las carteras suban como la espuma mientras vivimos un batacazo en nuestro liquidativo? ¿Y qué hay de la posible negativa a tener obligación de mantener “cautivo” el ahorro sine díe?
Atacar al análisis técnico de la forma en que se hace habitualmente es ir más allá de presuponer la validez de unas herramientas. Es presuponer que todo lo que no sea inversión no puede ser rentable. De hecho los quants (cuya reputación no anda en entredicho) habitualmente quedan separados del debate, pero tampoco hacen inversión “pura". Más bien todo lo contrario, en mi opinión. Que sus algoritmos vayan más allá incluyendo gestión monetaria o de riesgo no quita para que en muchas casos usen de forma exclusiva datos extraídos de operaciones casadas o por casar. Incluso cuando sus datos provienen de screeners de ratios fundamentales, la forma de usar éstos queda lejos de lo que podemos entender como análisis de empresas.
Toda inversión debe contar con la inestimable ayuda del paso del tiempo. Es lo que hace realmente eficaz la inversión en valor y la ventaja por la que esta forma de acercarse al mercado es extremadamente útil en el largo plazo. Pero esto no debe confundirse con que pueda obtenerse cierta rentabilidad ajustada a un riesgo razonable de la especulación.
El análisis técnico ha evolucionado mucho, igual que lo ha hecho la valoración de empresas. Aún así, juzgar a alguien por usar un indicador sencillo es igual de absurdo que juzgar a alguien porque descuenta flujos a una tasa a “cholón". Cada uno tiene su aprendizaje, sus manías y experiencias, que le hacen aprender y evolucionar. Y por tanto en ambos campos lo que para uno vale, para otro no.
Yo mismo desde mis tiernos inicios dejé muy pronto de otorgar valor alguno a todo tipo de patrones de precios o metodologías como las de Elliott -o no me servían o yo era muy malo, que lo mismo me da-. Sin embargo, sí comprobé que era bueno utilizando otras cosas, algunas tan simples como las zonas de soporte y resistencia (algo a lo que me extraña no se le dé más valor, pues no en vano son un reflejo del famoso efecto ancla, ese sesgo cognitivo en el que todos caemos una y otra vez).
El análisis técnico se sigue desarrollado gracias a la tecnología, que nos permite disponer de programas y plug-ins de lo más sofisticados en nuestro ordenador casero. Existen actualmente corrientes más que interesantes... Personalmente llevo ya tiempo buceando en los conceptos de Wyckoff (que rescatara en nuestro país @Valdecantos) y en otros como VSA y Order Flow. Te recomiendo que no dejes de visitar perfiles como los de @GeorgeWegwitz o @RubenVillaC si quieres ver de qué va la cosa. Lo que me atrae de este tipo de análisis no es que pueda ser más o menos efectivo, sino que conceptualmente tienen sentido. Y si algo tiene sentido hay que echarle un ojo...
Creo firmemente que lo importante no son las herramientas, ni los enfoques. Lo importante es conocer qué podemos esperar de esas herramientas y de esos enfoques y, sobre todo, aprender a calibrar nuestras capacidades para su uso. Por ello en este punto de mi existencia nadie me tiene que convencer de que la inversión a largo plazo sustentada en un enfoque de valor es una de las mejores maneras de rentabilizar el ahorro y generar riqueza. Pero del mismo modo tampoco nadie me va a convencer de que el uso de otros medios es una patraña en todas sus formas.
Y por favor, que no me vengan con lo del track record, que a mí no me vale. Por que, ¿quién dice que el desempeño se tiene que medir necesariamente en quinquenios? Que yo sepa nadie. Que los periodos de inversión tengan que tener para su valoración unos plazos largos es un argumento razonable pero puramente value, pues sólo en plazos muy amplios se atisba la calidad de ese tipo de gestión. Te contaré algo, hace ya años trabajé haciendo cuenta propia para una entidad nacional. ¿Crees que miraba muchos balances?. ¿Crees que la valoración de los resultados era a cinco años?. Obviamente la respuesta es no. Cierto es que contaba con recursos que no están a la mano de un inversor particular, pero eso poco importa cuando estamos tratando de validar el concepto de los mecanismos utilizados.
Si tomamos a cualquiera de esos detractores fundamentalistas del análisis técnico, le sentamos en un Front Desk y le decimos “ale, a ganar dinero y ya veremos que has hecho dentro de un mes” supongo que se escandalizaría, que es la opción más fácil. Porque la opción difícil es asumir los límites de cada uno, ser fiel a tus principios y convicciones y -sobre todo- dejar que el resto del personal haga exactamente lo mismo. Muchas veces con un "a mí no me va eso" se puede ser más contundente que rasgándose las vestiduras y sentando cátedra.
Como decía al principio, las herramientas no tienen culpa del uso que se hace de ellas y ciertamente la mala prensa del análisis técnico tiene mucho que ver con que generalmente se pone en manos inadecuadas. Supongo que es inevitable que algunos sigan culpando al coche en vez de al conductor. Sea como fuere, habrá que esperar a que el tiempo calme las aguas. Especialmente ahora, cuando las opiniones extremas provienen de circunstancias también extremas de mercado, como las de los últimos años. El tiempo acallará a muchos, porque llegará el momento en que alguien les diga que el uso de una triste media móvil podría haberles ahorrado tiempo, dinero y sufrimiento. Entonces, igual que hoy, me posicionaré en contra de semejante argumento absurdo.
Análisis Barón de Ley (I)
He decidido dividir el análisis en dos partes. En este primero video veremos el sector y sus dinámicas.
Espero te resulte interesante.
Gestión activa, gestión pasiva y el inversor particular
Sin embargo, en el planteamiento se suele olvidar un detalle... En la vida real, para la mayor parte de productos de inversión colectiva los gestores están obligados a cumplir con una serie de requisitos que limitan su capacidad de maniobra (cobertura de divisa, tamaño de las posiciones, capitalización de activos invertibles, inversión mínima de la cartera, uso de productos derivados…). Esto proporciona mayor seguridad a los partícipes en lo que al acotamiento del producto y a la realización de una prudente diversificación se refiere, pero deja en clara desventaja al gestor que sale a jugar el partido con las dos botas atadas entre sí (si se me permite la analogía).
Además hay que tener en cuenta que no siempre las categorías que propone el ente regulador son las ideales para determinados productos y que muchas veces el benchmark asignado por las casas de evaluación de fondos puede estar alejado de la filosofía de la cartera. Por si todo esto fuera poco, sabemos que en función del estilo de inversión las rentabilidades serán naturalmente malas en determinados plazos temporales.
Personalmente, creo que los resultados del famoso estudio sobre fondos de Pablo Fernández están influenciados altamente por estas circunstancias. Mucho hay además de "gestión mediopensionista” disfrazada de gestión activa, que básicamente pretende generar algo de alpha a base de gestionar de forma apocada la beta de la cartera. El hecho de considerar esta práctica como gestión activa hace que el conjunto salga mal parado. Además teniendo en cuenta la inevitable existencia, en buena parte de los gestores, de la narrativa de Kahneman acerca de sesgos como el de status quo, no debería extrañarnos que sea la propia estructura de la industria la que genere el caldo de cultivo ideal para ofrecer una mediocridad que en nada tiene que ver con el concepto de gestión activa bien entendido.
El inversor particular que invierte directamente no tiene esos problemas. Puede permitirse el lujo de ser políticamente incorrecto y no tener que preocuparse por la evolución de índices, muchas veces absurdamente construidos. Además, puede redefinir el terreno de juego e incluso el marco teórico que la industria de la inversión se ha empeñado en imponer. ¿Por qué no?. Poniéndonos en su piel, podríamos responder algunas preguntas básicas con total franqueza.
Podríamos empezar por la famosa teoría de carteras de Markowitz. No sé el lector, pero yo desde luego no me la creo. Hablar de retornos y volatilidades esperadas, pensar que el inversor se comporta de forma racional o asumir la existencia de un mercado perfecto no está en mi órbita de entendimiento. Por ello, de entrada, para mí no tiene sentido plantearse la gestión activa como una mera carrera para intentar mejorar la rentabilidad que aporta la beta de nuestra cartera.
Asimismo, deberíamos abordar la pregunta central del debate: la existencia de un mercado eficiente. El sentido de la gestión pasiva parte de la premisa de que el mercado es eficiente; la activa presupone lo contrario.
En un mercado eficiente la cotización de los activos refleja en todo momento la información que los distintos agentes manejan. Cuando aparece nueva información dichos agentes actúan modificando las cotizaciones. Como a priori no podemos conocer si la información futura implicará un sesgo positivo o negativo en la actuación de los inversores, los activos caminarán efectuando un paseo aleatorio infinito. El mercado sería pues impredecible y nadie podría de forma consistente batir al índice representativo de éste.
Igual que me ocurría con Markowitz, no creo que el mercado sea eficiente en ninguna de las tres acepciones que planteaba Fama. ¡Qué le voy a hacer!
Si asumen conmigo estas premisas, deberían intuir que gestionar activamente una cartera y obtener mejores rentabilidades que un índice, no sólo es posible sino que sería la forma natural de encarar la gestión (mucho más para los profesionales). Pero ojo, lo expuesto no significa que personalmente deseche la gestión pasiva por no adecuarse a mi concepto de funcionamiento del mercado. Una cosa es la teoría y otra bien distinta la práctica... Pese a no entender que haya alguien que dude de las bondades de la gestión activa (hay gestores de sobra que demuestran que se puede hacer mejor que los índices), la única puerta a la discusión cabe abrirse cuando tenemos en cuenta las dificultades de llevar a buen término una estrategia activa. Su ejecución es una labor altamente complicada. Tanto es así que muchos gestores reconocidos por batir a los índices de manera consistente recomiendan al inversor de a pie indexar sus inversiones.
Graham, en su Inversor Inteligente nos planteaba: ¿Es usted un inversor conservador o emprendedor? Si es de los primeros, no gaste ni en esfuerzo ni en preocupaciones y tenga siempre al menos un 25% de su cartera en renta variable bien diversificada en "empresas grandes y destacadas” - lo que en nuestros días podría ser un ETF de bajas comisiones-. Si por el contrario “le va la marcha” y está dispuesto a poner toda la carne en el asador (tiempo, capacidad, inteligencia, trabajo y control emocional) entonces podrá usted aspirar a obtener mayores rendimientos que el mercado.
Podríamos decir que el inversor conservador que proponía Graham asume no sentirse "más eficiente” que el propio mercado (por los motivos que sea), mientras que el inversor emprendedor se siente con la capacidad de mejorar al benchmark. Graham no recomendaba tomar caminos intermedios, aunque no estoy seguro de que hoy en día no se pueda encontrar esa vía intermedia con resultado satisfactorio.
Formar una cartera personal con fondos o acciones -incluso en la que puedan entrar productos indexados- con una mínima coherencia en términos de diversificación y planificación temporal, y esperar de ella una rentabilidad adecuada a los riesgos asumidos, está al alcance de muchas personas. Si asume que el cuerpo teórico no sirve para mucho, dé un paso hacia adelante y si no es capaz de hacerlo usted mismo, delegue en un puñado de buenos gestores pero por favor, olvídese de lo que hagan los índices y céntrese en los activos que conformen su cartera.
Clasificación de empresas según Peter Lynch (Infografía)
Si me dieran a elegir quedarme sólo con una cosa del libro, sería sin duda la clasificación de empresas que propone Lynch. Su utilidad es innegable para saber qué podemos esperar de cada empresa a la hora de invertir, algo que con frecuencia se suele pasar por alto.
Por ello, he preparado un resumen a modo de infografía que podría resultar interesante como"chuleta" rápida. Puedes descargar la imagen aquí.
